规模的囚徒
作者丨吴姿
在六月份还未过半之际，互联网行业便接连出现了两起全资并购事件：迅雷以50亿人民币的价格收购了虎扑，而腾讯音乐则以约290亿美元的价格完成了对喜马拉雅的收购。
这两个被并购的企业有很多共同点：它们都是各自细分市场的领军企业，成立时间都超过了十年，用户数量达到了亿级规模，并且都曾不止一次尝试上市却未能成功，最后都以低于巅峰估值的价格完成了出售。
喜马拉雅和虎扑均遭遇了相似的困境：流量巨大却难以转化为收益，实现独立盈利显得尤为艰难，不得不依赖外部资金注入。这种状况，我们将其比喻为“规模之囚”。
近期我们对虎扑进行了单独的剖析，详情可参考雪豹财经社发表的《“直男聚集地”价值锐减，虎扑究竟犯了何错》。
这篇重点说说喜马拉雅。
在成立的第十四个年头，喜马拉雅最终还是被“收编”。
6月10日，喜马拉雅发布官方声明，宣布与腾讯音乐完成合并交易，成交金额约为29亿美元，这一数额显著低于喜马拉雅在巅峰时期的市值（大约43亿美元）。
作为国内在线音频领域的领军企业，喜马拉雅的“出售”并非是凭借自身实力达到顶峰后不幸遭遇市场误判的悲剧，而是一次由“规模至上”观念引发的系统性挫折。
在过去十年间，中国互联网领域普遍存在一种发展模式：首先迅速扩大用户基数，随后着手实现盈利。喜马拉雅便是这一理念的忠实拥趸之一。这种策略在初期确实催生了令人瞩目的增长，然而，伴随着规模的膨胀，亏损也在不断加剧。
连续创业者余建军，作为喜马拉雅联席CEO，在创立喜马拉雅之前，曾尝试涉足十数个项目，然而在将项目转化为实际收益方面，他似乎并不在行。
学生时代参与的“模拟中国”项目，以及后来被百度收购的“街景”业务，均因未能构建起完整的商业模式，对于盈利途径感到迷茫，最终都未能继续发展。然而，幸运的是，当时正处于互联网投资的热潮之中，愿意支持余建军创意的投资机构并不难觅。
或许正是由于多年的创业历程，余建军对“规模为重”的理念有了深刻的理解，他的商业策略遵循着“用户数量增加→企业价值提升→持续融资或上市”的模式。这种对规模的执着，同样在喜马拉雅的发展历程中得到了体现。
这种信念并非毫无根据。在互联网发展的早期阶段，流量成为了主导，而庞大的用户群体则是构建竞争优势的坚实基础。许多互联网企业正是通过投入资金获取用户，然后依靠用户数量吸引更多内容生产者，进而形成良性循环，这一策略成为了它们取得成功的关键。
喜马拉雅对此有着深刻的理解。为了拓展用户群体，在2021年这一估值最高的年份，公司在销售和营销方面的投入高达26.3亿元，这一数字较上年同期增长了53.8%，并且这一支出占到了同期总收入的44.9%。换句话说，每赚取2元收入，就有1元被用于市场营销。
喜马拉雅规模庞大却实力不足。自2018年至2022年，其累计亏损高达31.66亿元。尽管2023年实现了调整后的盈利，但这一盈利主要依靠削减开支而非拓展收入来源。至于2024年及2025年以来的业绩，外界尚无法获知详情。
超过四亿条音频资料、三亿月度活跃听众、九千八百万物联网设备接入，被誉为“中国最大的在线音频平台”的它，却并不意味着商业上的成功。庞大的用户基数并未转化为相应的盈利能力。当腾讯音乐以29亿美元的价格收购这家“声音帝国”时，那些曾经引以为豪的数字，似乎更像是一份揭示“规模主义失效”的总结报告。
或许在余建军的创业历程中，喜马拉雅是他最为接近巅峰之作的项目，然而如今却只能停留在“几乎成功”的边缘。虽然将公司出售给大型企业并非坏事，但与他的最初抱负相较，仍有着天壤之别。
喜马拉雅和虎扑的案例教训不仅局限于内容领域。观察新兴行业，可以发现仍有不少创业者重蹈“先追求规模，再谈盈利”的覆辙。但如今的市场形势相较于十年前更为严峻：资本周转周期更短，对企业价值的评估标准更加严格，而容许的错误率则更低。
资本市场乐于为那些“增长传说”支付费用，然而，这一传说必须指向实际的盈利。若缺乏明确的盈利途径，缺乏能够证明其商业模式的业务模块，即便日活跃用户数或月活跃用户数再高，最终也不过是流量堆积的幻影。
增长的故事必须有收尾的能力，而不是一路空转。
